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南華期貨(603093)

事件： 南華期貨發(fā)布 2023 年中報， 報告期內(nèi)分別實現(xiàn)營業(yè)總收入、歸母凈利潤 31.45、 1.68 億元，同比分別-7.8%、 +123.6%，剔除其他業(yè)務成本后的凈額法營業(yè)收入同比+35.3%至 5.79 億元，加權 ROE 同比提升 2.49pct 至 4.93%。

利息凈收入大幅增長是公司業(yè)績高增主要來源。 2023H1 公司手續(xù)費凈收入、 利息凈收入、 其他業(yè)務收入（凈額法）、投資類收益分別為 2.86、 2.67、0.41、 -0.15 億元，同比分別+13.9%、 +104.4%、 +48.2%、 -182.1%，占凈額法營業(yè)收入的比重分別為 49.4%、 46.1%、 7.1%、 -2.6%， 同比分別-9.30、 +15.61、+0.62、 -6.93pct， 利息凈收入是公司業(yè)績高增的核心驅動力。

境外客戶權益增長+美聯(lián)儲加息量價共振推動利息凈收入高增： 1） 從收入結構來看， 境外業(yè)務是公司利息凈收入的核心構成。 以母公司報表利息凈收入衡量境內(nèi)部分，以合并報表口徑利息凈收入減掉母公司口徑利息凈收入衡量境外部分， 2023H1 境內(nèi)、境外利息凈收入分別為 0.70、 1.97 億元，同比分別-40.9%、 +1601.4%，占公司利息凈收入的比重分別為 26.3%、 73.7%； 2）從收入驅動力來看， 境外客戶權益增長+美聯(lián)儲加息是境外利息凈收入大幅增長的核心原因，截至 2023H1 末公司境外客戶權益 140.94 億港元，同比+33.2%，美聯(lián)儲自 2022 下半年開始大幅加息， 2022H1、 2023H1 美國聯(lián)邦基金利率均值分別為 0.45%、 4.75%， 2023H1 利率水平同比提升 963%，截至 8 月 17 日已進一步提升至 5.33%，對公司境外利息凈收入形成有力支撐。

境內(nèi)業(yè)務穩(wěn)步發(fā)展，多板塊布局成效漸顯： 1）手續(xù)費方面， 2023H1 境內(nèi)手續(xù)費收入同比+12.3%至 2.31 億元， 預計主要系財富管理業(yè)務驅動，截至上半年末公司公募管理規(guī)模、資管規(guī)模同比分別+129.14%、 +127.70%至 269.61、15.37 億元； 2）利息凈收入方面，母公司利息凈收入同比-40.9%至 0.70 億元，預計主要系利率水平下滑及負債成本上升，截至上半年末公司境內(nèi)期貨經(jīng)紀業(yè)務客戶權益同比略增 2.85%至 211.14 億元； 3）風險管理業(yè)務整體發(fā)展較快，2023H1 公司期現(xiàn)貿(mào)易額、 場外衍生品業(yè)務新增名義本金、 做市業(yè)務成交額同比分別-13.40%、 +6.56%、 +27.81%至 25.99、 425.51、 4791.82 億元。

投資建議： 看好公司憑借全球化清算體系在境外業(yè)務中的α與境內(nèi)期貨市場擴容帶來的行業(yè)β。 境外業(yè)務方面，中資企業(yè)套保資金回流疊加公司獨特的清算優(yōu)勢有望推動客戶權益持續(xù)增長； 境內(nèi)業(yè)務方面， 新業(yè)務放開+產(chǎn)業(yè)客戶加速入市+新品種加速推出有望驅動行業(yè)規(guī)模持續(xù)擴容。預計公司2023-2025 年分別實現(xiàn)歸母凈利潤 4.01、 4.86、 5.76 億元，同比分別+63.0%、+21.1%、 +18.6%，對應 8 月 18 日收盤價的 PE 分別為 20.84、 17.20、 14.51 倍，維持“增持” 評級。

風險提示： 期貨代理成交規(guī)模大幅萎縮；經(jīng)紀業(yè)務費率大幅下滑；風險管理業(yè)務出現(xiàn)市場、信用和流動性風險；境外業(yè)務經(jīng)營波動。

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